谢多：防止债转股变成逃废债和P2P金融诈骗|长安讲坛|谢多|债券

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[看点三] 防止债转股逃废债和P2P金融诈骗

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向前向后


　　人民币在国际货币体系中的地位愈发重要，投资者纷纷将境外人民币回流至境内进行投资，低风险的债券投资倍受青睐，中国债券市场得到快速发展。同时，防范国际金融危机的冲击，需要积极推动债券市场的对外开放，人民币国际化是重要内容之一。
　　中国债券市场的发展现状如何？怎样推进人民币国际化进程？债券市场对外开放面临哪些问题？如何看待债转股和P2P存在的问题？中国银行间市场交易商协会执行副会长兼秘书长谢多在新浪长安讲坛上做出了解答。
　　以下为部分演讲实录：
　　提问：一是您怎么看待债转股？
　　二是像P2P，好多人都去买高收益的，对这个是怎么看的？
　　三是中国的债券市场由很多部门来管，一旦发生债务危机，哪个部门为此负责？
　　谢多：谢谢您的提问，您的问题和我今天讲的题目稍微有一段距离，我试着谈谈自己的一些认识。
　　关于债转股问题，实际上债转股，即债权转为股权，在全球金融市场已有普遍运用。比如，公开市场上任何一家公司都可以发行可转换债，全世界的债券市场都有。可转换债即是标准的债转股产品，具体转换价格会存在差异。一个金融工具抽象地看本身并没有所谓对错，债转股作为一种比较标准的金融制度安排，或者说一种金融产品同样如此，关键取决于如何合理使用 。
　　具体来讲，中国债转股的实践发生在上世纪九十年代末期。伴随着中国经济改革的不断深化，经济调整中出现了大量银行不良资产。为处置这些不良资产，中国政府采取了多种措施，包括建立资产管理公司、财政注资以及注销呆坏帐等，其中也包括了一部分债转股。因此，债转股在上世纪九十年代末期和本世纪初期的经济结构调整中发挥了一定积极作用。
　　但是，也要关注到，债转股作为一种金融工具，不同的主体会有不同的运用，不同的运用会产生不同的效果，这在国内外均有相关案例。如果使用不当，简单的通过牺牲债权人的利益实现资产重组，本身是不符合发展规律的。中央一直强调要建设好、保护好金融生态，其中很重要的一条就是要防止借由各种各样金融改革的名义或者金融产品、金融制度的安排进行逃废债。在过去十几年中，中国出台的一系列的法律法规，包括《破产法》、《企业法》、《证券法》等，都非常注重保护投资人和债权人的合法权益。
　　我们建议，在本轮经济改革、结构调整以及“三去一降一补”的过程中，实施债转股也要本着这种精神。中央提出了债转股要按照市场化、法制化原则，由债务人根据债权债务的关系自主选择。为了贯彻落实中央的精神，我们更应该客观全面地观察和分析债转股的问题。
　　关于P2P的问题，P2P作为一种直接的债权债务关系，在发达经济国家曾经发挥了一定作用，特别是在解决小微企业贷款难、解决个人投资者的贷款需求等方面具有积极意义。
　　中国P2P发展时间很短，大多是在国际金融危机以后建立的。随着互联网技术的发展，同时各类债务人和债权人需求不断增加，为满足市场需求，P2P作为解决当前金融结构问题的一种探索实践而出现。
　　但是，在实践中由于各种各样的原因，相当一部分P2P公司偏离了最初P2P的服务方向，甚至出现了金融诈骗等违法行为。当前，国务院正组织相关部门进行互联网金融的专项整治，重申既要积极推进金融改革、推动各类金融机构的发展、提高对中小企业和居民的金融服务水平，同时也要大力保护投资者合法权益。
　　至于利率水平问题，要客观观察利率水平变化。中国现在整体经济还处在调整周期，物价水平也比较低。今年5月CPI已经低于2%，而中长期国债的发行利率都在3%甚至3%以上，中国继续保持正利率水平。现在欧洲发行很多零利率国债，日本还出现了负利率国债，美联储也说不排除最终会采取负利率的政策。 总体上讲，我国中央银行仍然采取比较稳健的货币政策，并没有采取负利率的政策。
　　目前，国债收益率作为无风险债券的利率基准，保持在3%的水平，大部分的金融产品包括固定收益产品大多数都在3%之上，因此，不能认为我们整体收益率过低。过去通货膨胀时有些金融产品收益率高达20%-30%，国债、银行存款等利率水平可能是百分之十几，名义利率当然看似比现在高，但是如果剔除通胀因素，客观讲当前的利率水平是合理的。
　　当然，每个人都寻求储蓄的保值增值，寻求比较高的收益，这是可以理解的。为了这样的目标，各方也在不断努力，以使越来越多的储蓄者能够以更加稳健方式获得比较高收益的渠道。但是，如果说投资者只考虑名义利率，而不考虑所承受的风险，就容易出现问题。最近就出现个别P2P公司以简单的高收益作为诱饵，使得一些投资者遭受了相当巨大的投资损失。所以，投资者要特别关注这些机构是否具备必要的风险把控能力，是否具备合格资质。我们也关注到，各级监管部门对非法集资采取了非常严厉的措施加以遏制。与债转股的问题类似，要全面客观地看待P2P当前面临的问题以及未来的发展方向。对于P2P产品的投资者，当前更重要的是识别和分析产品的风险，金融从业者也要努力为投资者提供更多支持，引导他们在收益和风险中取得一个合理平衡。
　　最后一个问题谈到债券市场的管理问题，由于历史的原因，中国的债券市场，包括公司信用类债券由不同的部门来管理。刚才您谈的这个问题非常重要，中央也充分认识到了这些问题，正研究如何在促进债券市场健康发展的同时，逐步推动债券市场信息共享和监管融合。几年前，国务院就建立了公司信用类债券部际协调机制，有关各方在部际协调机制下开展了很好的合作，取得了很多的成果。我相信在各方努力下，未来中国债券市场会建立更加协调、统一、透明的规则体系和制度安排。目前债券市场发展中的问题也在凝聚共识、逐步解决。
　　提问：如何看待当前企业债券的违约现象和所引起的市场波动？
　　谢多：谢谢您的提问。中国债券市场是一个相对年轻的市场，公司信用类债券市场更是一个年轻的市场。在上世纪八十年代到九十年代初期，企业债发展比较快，但由于当时各种风险标准尚未建立和完善，出现了违约问题，使个别投资者遭受到较大经济损失。为了保持社会稳定，当时对大部分债券实行了刚性兑付。
　　从2007年开始，特别是最近三五年间，在政府各个部门的共同努力下，公司信用类债券的发展非常快。以去年为例，在全社会融资规模中，公司信用类债券融资的规模占到19%，仅次于贷款，成为非金融企业融资的第二大渠道。长远来看，公司信用类债券占比还会提高。
　　今年以来，形势发生了一些变化，中国经济进入结构调整的关键时期。中央提出“三去一降一补”的任务，其中包括了过剩产能的调整，充分体现了深化改革的坚定决心。从中长期来看，着力推进供给侧结构性改革是非常必要的。世界各国的经验表明，如果在这个阶段对于结构调整不下大力气，靠走传统的需求刺激老路是难以解决问题的。 但是在解决过剩产能的过程中会出现一部分产能要被削减掉、消化掉的情况，其所对应的债权本身也会受到侵蚀，加大违约风险的概率，这是需要高度关注的。
　　最近两年，银行贷款的不良率也有所上升。同贷款一样，债券市场出现的违约事件，也是当前经济运行的客观反映。出现这种情况应该如何解决呢？从上世纪八九十年代处置风险的经验表明，如果简单的采取刚性兑付方式进行兜底，短期看貌似能消除问题，事实上却留下了长期病症，对于金融市场的长远发展尤为不利。事实上，对于当前经济结构调整和债券市场违约问题，中国政府已有所预期并采取了针对性措施，这正是包括人民银行在内的政府部门前期大力推动发展机构投资者市场的原因之一。推动机构投资者市场发展，是因为机构投资者具有更加丰富的专业投资能力，能够更有效地识别风险，同时能够采取多种方式校正投资策略的逻辑，进而调整资产组合调整或进行风险对冲，这些是个人投资者所难以充分具备的。对于那些涉及产能过剩行业的企业以及经济效益下行的企业所发行的债券，机构投资者会根据自身专业判断，不同程度减少投资比例，甚至是回避持有，这正是市场对于风险的正常反应，是市场机制发生作用的反映。相信随着一些风险事件逐步的化解，一些企业必要的出清，以及包括破产制度的有序安排等，债券市场投资者会更加理性。在此过程中，不同信用主体会得到更加合理公允的融资价格。中国债券市场参与主体的行为更加理性，能够在结构调整中进行必要选择，这正是中央坚持推动以市场化为导向发展金融市场的结果，也是金融市场依靠健康的内在调节功能和运行机制进行资源配置的体现。
　　当前，我们尤其需要扎扎实实做好市场机制建设，包括提高信息披露的质量和水平等。相信通过扎实的实践，我们一定会建成一个更加健康可持续发展的债券市场。
　　提问：刚才您提到我们应该用“煲老汤”的方式推进金融市场开放，这一点非常有意思。随着人民币正式加入SDR，可能会迎来国际市场的变化，会不会产生新的矛盾？市场风险始终是存在的，会不会有更高的风险出现？
　　谢多：谢谢您的提问。人民币加入SDR是推动人民币国际化、推进人民币成为储备货币的一个重要里程碑。但是，人民币作为更加强大的国际货币和储备货币仍需要很长时间，我们不应简单地受一些过于乐观情绪的影响，应该保持清醒头脑，凭着坚韧的精神去推进。
　　坚持供给侧结构性改革是夯实人民币成为储备货币最重要的基础。只有把结构调顺了，把整体结构性的问题更有效地解决好了，人民币才具备了成为合格的SDR组成部分、合格的储备货币的前提条件。如果单纯依靠简单的金融操作，包括个别金融产品的开放，并不能夯实人民币作为储备货币的基础。
　　在人民币加入SDR后，国际投资者会更理性地选择持有人民币的比例。当前中国国际收支已经发生了一些变化，与国际金融危机前相比，国内的投资收益率均值已经从一个比较高的7%-8%水平下降到目前3%-4%。同时，随着中国日益对外开放，非贸易帐户人民币资金的境外使用也已经发展到比较高的程度，接近GDP的2%。目前人民币更加均衡的浮动汇率已经存在，在此前提下，适当提高人民币债券投资者的开放程度有利于国际收支的调整。我在前面也提到，目前境外投资者进入中国债券市场的比例同发达国家甚至一些发展中国家相比仍比较低。因此，中国债券市场的开放不会引起人民币汇率的剧烈波动，反而更加有利于国际收支平衡。
　　客观来讲，目前国际环境并不是非常有利于整体国内市场经济的发展和调整，所以市场开放的步伐应当更加切合整体经济调整变化。包括债券市场在内的对外开放并没有行政上或政策上明确的时间表，所以，在方向上要坚定明确，具体步骤还要根据各个金融市场进行调整。我们没有特殊的秘诀，仅有的秘诀就是实事求是，按照经济的实际情况和市场的规律来决定政策选择和各方面的金融制度安排。
　　提问：您如何看待高储蓄率和高杠杆率问题？公司信用类债券未来发展空间有多大？目前发展的障碍在哪里？银行间市场除了债券以外还有黄金、外汇等，能不能简要介绍一下银行间外汇市场的一些基本情况。
　　谢多：谢谢您的提问。第一个问题比较宏观，高储蓄率的问题国内外经济学者都比较关注，做了很多深入分析。对于杠杆率的问题，大家很关注是否会出现杠杆率过高，使得经济面临同发达经济体类似的问题，譬如经济陷入像日本式的长期停滞的状态，我觉得这种讨论还会持续下去。
　　先从金融的角度来讲，降杠杆是今年的核心任务之一。我个人的体会是，从政策来看已经明确，一方面要采取比较稳健的货币政策，另一方面要使财政政策更加积极，核心是总体上保持社会融资总额和经济发展规模相互适应。考虑到当前银行的资本金来源和不良贷款状况，客观条件并不允许银行贷款持续大规模高速扩张。在经济结构调整过程中，银行贷款应当会在一个比较适度的幅度内增长。但这并意味着大规模降低贷款投放。在社会融资总额中，由于各种原因企业的负债率比较高，但是个人和政府层面的负债率相对其他国家还处于比较低的水平。这也是近年来我们采取包括增加地方债发行、发展个人消费贷款等措施的原因之一。
　　关于公司信用类债券的发展，从经济规律上来讲，当经济发展到一定水平，大型优质公司会更多地进入公开市场直接融资，近五年来债券市场的发展即印证了这一规律。随着存款利率的放开、金融改革的深化，泛资产管理已成为基本趋势。在此背景下，负债方面已经发生了根本性的变化，企业的融资就不可能再走单纯依靠贷款的老路，而是会更多地到公司信用类债券市场进行直接融资。
　　从美国和欧洲的市场经验看，中国公司信用类债券市场还将持续发展。至于发展的状况则更主要取决于企业改革深化的水平以及金融市场发展的程度。如果能够把相关工作做的更深入、更成熟，公司信用类债券市场就可能会有更大的发展空间。反之，如果更多走向行政化、加以更多行政干预，公司信用类债券市场也可能在比较低的水平运行，甚至会有所下降。当前，对于经济改革相关问题的看法相比十年前已更加准确和深入，中央的政策也更加明确和清晰，我们对此有充分信心，没有丝毫动摇。
　　对于外汇和黄金市场，今年以来形势出现了新变化，导致变化的既有国际因素，也有国内因素。其中涉及结构的变化，包括国际收支的变化、经常项目的变化、非贸易帐户的变化、资本项目的变化，都促使汇率需要更大的浮动区间。上述因素的变化，是有利于人民币汇率弹性增加的。反过来也有约束性因素，今年以来，国际金融市场没有进一步收敛风险、缩小波幅，而是进一步震荡，甚至有扩大的趋势。这导致新兴市场国家都面临很多不确定性的变化，对中国而言，保持人民币汇率稳定将成为一项更加重要的工作，如何引导好市场预期是当前外汇市场的核心课题之一。
　　所以，中国债券市场的发展和开放，包括熊猫债市场的发展和开放进度，都是要跟新的形势发展相关的。
　　（实习编辑：李萌）
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